根据券商研报数据，‌AI眼镜中最贵的部分为光学硬件，尤其是光波导显示模组‌。其中，中信证券研报称光波导占智能眼镜成本30%；国金证券研报称AR的BOM中光波导占比为43%。

倘若AI眼镜确实如市场普遍预期的那样，成为本轮AI大模型向C端市场渗透的最佳载体，那么，同时掌握光波导与共轴空导（BirdBath）等多种先进光学成像技术解决方案的水晶光电和欧菲光，无疑将成为最为受益的投资标的。

一、水晶光电的业务拆分

根据水晶光电的2024年半年报，2024年1月至6月，水晶光电实现营业收入合计约为26.5亿元，其中，光学光电子业务收入约为23.9亿元，占比90.01%；反光材料收入约为1.8亿元，占比约为6.92%；其他收入约为0.8亿元，占比约为3.07%。

光学光电子业务中，光学元器件产品收入约为12.45亿元，占（总收入）比约为46.91%；薄膜光学面板产品收入约为9.45亿元，占（总收入）比约为35.61%。这两项业务的增速分别为43.49%和36.82%。占（总收入）比只有2.41%和5.08%的半导体光学、汽车电子（AR+）业务的增速也低，只有4.09%和2%。

二、水晶光电的业绩增长原因分析

按照半年报的说法，营业收入的增加是因为“市场拓展，客户订单增加”。根据《iPhone相机技术革新：水晶光电在玻璃棱镜供应链中领跑》的说法，有较大可能是四重反射棱镜（潜望镜）相机技术。根据郭明錤的供应链调查数据，四重反射棱镜相机的渗透率从iPhone 15系列的35%–40%提升至iPhone 16系列的60%–65%，2024年，四重反射棱镜相机出货量预计同比增长约160%。

水晶光电2025年2月7日披露，其为苹果手机配套的四重反射棱镜（潜望镜）产品，因机型下沉且作为主要供应商，市场需求提升带动出货量增长，为公司2024年业绩增长提供了良好支撑。

四重反射棱镜（潜望镜）相机调换了反射镜和镜组的位置，光路先是通过镜组，再经过反射镜折叠，最后到达传感器。为了使得光路距离足够长，没有选择常用的45度反射棱镜，它的角度大概在31度，光线中间足足反射了四次，“行走”的光程更长，最终照射进CMOS。

与传统的潜望式镜头相比，四重反射棱镜的设计在保持出色长焦性能的同时，使得镜头模组更为纤薄，从而有效降低了手机的整体厚度。

目前，只有苹果品牌手机独家使用；未来不排除国内其他品牌手机厂商跟进。掌握这项技术的水晶光电将因此受益。

三、小结

作为水晶光电的可比企业，科创板上市的蓝特光学也是光学元件“果链”企业，其市销率约为10.95倍；水晶光电的市销率约为5.69倍。从业绩增速看，蓝特光学2024年前三季度营收增长率约为60.41%，同期，水晶光电的增速约为32.69%。两家企业的市销率之比约等于增速之比。这说明，是市场估值和业绩增速正相关。

2024年，水晶光电的归母净利润约为10.6亿元，市值约为356.7亿元，市盈率约为33.65倍，同期，水晶光电的营收增速约为33%，PEG约等于1。市场对水晶光电的估值，基于其过去的业绩表现来看是合理的，然而从未来的增长预期来考量，则显得不够合理。从年报、半年报看，水晶光电已逐步开拓“汽车电子”“AI眼镜”等新业务。

投资一般遵循如下规律：熊市“买在低估，卖在合理”， 牛市“买在合理，卖在泡沫”。在此之际，我们不妨自问两个关键问题：其一，当前市场究竟处于牛市还是熊市？其二，水晶光电的估值究竟是偏高还是偏低？